同仁堂：经营逐步好转 前景依旧光明

　　长江证券 刘舒畅

　　事件描述：

    同仁堂发布2013年年报：公司实现营业收入87.15亿元，同比增长15.94%；实现归属上市公司股东净利润6.56亿元，同比增长15.08%，对应EPS0.50元；扣非净利润同比增长14.42%。公司拟每10股派2元(含税)。

    事件评论：

    四季度经营改善，增速有所提升：整体来看，公司业绩符合我们的预期。公司工业实现收入52.46亿元，同比增长17.02%；商业实现收入39.31亿元，同比增长15.77%。2013年公司整体增速有所放缓，主要原因有：公司商业经营业务中高端滋补品和贵细药材占比较高，2013年受国家政策的影响较大。第四季度，公司收入同比增长22.91%，净利润同比增长12.3%，环比三季度增长10%。我们认为随着政策性及行业性影响逐渐减弱，2014年公司高端产品销售将逐步好转。

    同仁堂科技稳健增长，国药高增长有望延续：子公司中，同仁堂科技主要产品有六味地黄丸、牛黄解毒片、感冒清热颗粒和感冒软胶囊等，2013年实现收入29.11亿元，同比增长19.34%，收入增速有所放缓，主要原因是阿胶等产品产能受限、控货清理渠道库存等；实现净利润5.03亿元，同比增长25.93%。同仁堂国药主要产品为安宫牛黄丸和灵芝孢子粉，2013年同仁堂国药实现收入4.92亿元，同比增长34.60%，实现净利润1.82亿元，同比增长39.22%。安宫牛黄丸海外需求旺盛，灵芝孢子粉2014年可以回内地销售，未来同仁堂国药有望延续高增长态势。

    产品线丰富，推进大品种战略：公司2013年继续推进大品种战略，除了已经过亿的10个一线品种外，公司还在不断挖掘自身产品储备，努力将部分二、三线品种培养过亿，2013年重点二线品种继续保持两位数增长。我们认为同仁堂拥有的丰富产品线是巨大宝藏，随着大品种战略的推进，公司过亿产品还将不断增多，是业绩持续增长的源动力。

    维持“推荐”评级：同仁堂的品牌价值无可比拟，拥有纯正中药产品、丰富中医师资源和遍布全国的销售网络，是潜力巨大的平台型企业。国企改革预期等积极因素，将会促进制约公司发展的机制问题逐渐改观。预计公司2014-2016年EPS分别为0.60元、0.73元、0.89元，对应PE分别为30x、24x和20x，维持“推荐”评级。